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本欄目由俠客島與《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》聯(lián)合出品
“我不想留在一個(gè)地方 也不愿有人跟隨”
上一次經(jīng)濟(jì)ke，我們寫(xiě)了融創(chuàng)630多億收購(gòu)了萬(wàn)達(dá)旗下76個(gè)酒店、13個(gè)萬(wàn)達(dá)文旅城的故事。該文的最后是一個(gè)問(wèn)題：“資本市場(chǎng)十大未解之謎”之一的“萬(wàn)達(dá)還能撐多久”，到底是個(gè)流行的段子，還是個(gè)嚴(yán)肅的命題呢？
今天我們就來(lái)聊聊這件事。
畢竟，王健林因?yàn)橘u(mài)資產(chǎn)、而不是買(mǎi)資產(chǎn)上頭條，這種事的確有點(diǎn)罕見(jiàn)。
反常
生意場(chǎng)上有買(mǎi)有賣(mài)，本不稀奇。但這次王首富的邏輯，確實(shí)讓很多人看不懂——要知道，就在交易發(fā)生前10天，也就是6月30日，他才剛剛為哈爾濱萬(wàn)達(dá)城的開(kāi)業(yè)站了臺(tái)。剛剛過(guò)去的6月份，萬(wàn)達(dá)也分別在昆明、濟(jì)南拿了大宗地塊，用于文旅項(xiàng)目的建設(shè)。
過(guò)去一段時(shí)間，萬(wàn)達(dá)城幾乎是王健林的另一張名片，時(shí)刻掛在嘴邊。《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》曾在多個(gè)場(chǎng)合，聽(tīng)王健林親口描述萬(wàn)達(dá)城的宏圖大業(yè)，比如“要讓上海迪士尼樂(lè)園10-20年內(nèi)贏(yíng)不了利”；酒店項(xiàng)目更是王健林的“招牌菜”：“我有一個(gè)夢(mèng)想，要把中國(guó)酒店品牌打到全世界”。
言猶在耳，這些心頭好怎么就突然賣(mài)給了別人？畢竟，雖然文旅項(xiàng)目和酒店投資回收期長(zhǎng)是業(yè)內(nèi)皆知，但王健林曾多次表示看好旅游業(yè)，認(rèn)為這是“能發(fā)財(cái)”的投資。再說(shuō)了，按正常邏輯，萬(wàn)達(dá)養(yǎng)著這些項(xiàng)目也并非難事，不是嗎？
邏輯
柳傳志曾經(jīng)評(píng)價(jià)王健林說(shuō)，其在產(chǎn)業(yè)選擇上“極具前瞻性而且決策果敢”。
柳傳志的原話(huà)是：“2000年萬(wàn)達(dá)開(kāi)始做商業(yè)地產(chǎn)，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)還沒(méi)有商業(yè)地產(chǎn)概念，不僅外人看不懂，企業(yè)內(nèi)反對(duì)聲音也很多：住宅地產(chǎn)發(fā)展那么好，為什么要自討苦吃？但健林一旦看到住宅地產(chǎn)的局限，就堅(jiān)決轉(zhuǎn)型做商業(yè)地產(chǎn)。現(xiàn)在，萬(wàn)達(dá)商業(yè)已成為全球最大的商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)。2010年，萬(wàn)達(dá)商業(yè)地產(chǎn)做得正紅火，健林又一頭扎向文化旅游，而且投資之大、動(dòng)作之快，讓人嘆為觀(guān)止。”
就在人們看到王健林為文化旅游產(chǎn)業(yè)鼓與呼之際，他已抽身而出。變賣(mài)之決絕、動(dòng)作之迅速，同樣令人“嘆為觀(guān)止”。
算上此次變賣(mài)，再加上2016年將旅行社業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓給同程旅游，萬(wàn)達(dá)現(xiàn)在基本將旗下文旅業(yè)務(wù)全部脫手。以至于一位旅游業(yè)人士覺(jué)得挺遺憾：“萬(wàn)達(dá)這樣的企業(yè)在做旅游，對(duì)行業(yè)的帶動(dòng)和影響還是比較大的。以前王首富太高調(diào)了，大家的期望值還是比較高的。”
那么，萬(wàn)達(dá)這么做，是對(duì)文旅業(yè)務(wù)“突然”失去興趣了嗎？似乎也不太可能。萬(wàn)達(dá)這樣的企業(yè)，每一個(gè)動(dòng)作都會(huì)經(jīng)過(guò)深思熟慮、精確計(jì)算。
那么，有沒(méi)有一種可能，萬(wàn)達(dá)通過(guò)文旅項(xiàng)目在二三線(xiàn)城市核心地段低價(jià)拿地，之后準(zhǔn)備套現(xiàn)不干了？
拿地
眾所周知，萬(wàn)達(dá)文旅項(xiàng)目在地方上拿地往往是以“底價(jià)”中標(biāo)。這是因?yàn)椋f(wàn)達(dá)文旅項(xiàng)目能帶來(lái)大量投資，帶動(dòng)當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展，給地方政府帶來(lái)政績(jī)。因而，地方政府對(duì)萬(wàn)達(dá)幾乎是“定向供地”。
不信來(lái)看：
6月7日，萬(wàn)達(dá)以74.77億元底價(jià)，拿下昆明市西山區(qū)24宗商住用地，總面積約92.66萬(wàn)平方米。而這次土地出讓公告的條件中，無(wú)論是“具備五星級(jí)酒店開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)”、“持有文化旅游項(xiàng)目不少于50萬(wàn)平方米”，還是“競(jìng)得人須建設(shè)大型綜合文化旅游項(xiàng)目”、“規(guī)劃方案必須包括兩個(gè)室內(nèi)主題樂(lè)園、一個(gè)不低于五星級(jí)標(biāo)準(zhǔn)的酒店、一個(gè)旅游小鎮(zhèn)”——都似乎是為萬(wàn)達(dá)“量身定制”的；
而在去年8月，昆明市政府官網(wǎng)就曾發(fā)文稱(chēng)，西山區(qū)將建萬(wàn)達(dá)城，總投資300億元；
6月30日，萬(wàn)達(dá)同樣以底價(jià)66.75億元，拍得濟(jì)南歷城區(qū)潘田片區(qū)的16宗地塊，折合樓面價(jià)僅為2800元/平方米。而據(jù)估算，目前歷城區(qū)的房?jī)r(jià)約在1.5萬(wàn)元/平方米。
過(guò)去，萬(wàn)達(dá)以文旅項(xiàng)目的名義，拿了不少低價(jià)地塊。但未來(lái)，這種低價(jià)拿地的模式，很有可能越來(lái)越難操作。
曾經(jīng)被王健林如此看重的產(chǎn)業(yè)，為什么突然就不好干了？
難干
首先，文旅項(xiàng)目投入巨大，且回收周期長(zhǎng)。“讓上海迪士尼樂(lè)園10-20年內(nèi)贏(yíng)不了利”的豪言還沒(méi)過(guò)多久，上個(gè)月落戶(hù)上海一周年之際，迪士尼即宣布，2017年Q2財(cái)季“小幅盈利”，預(yù)計(jì)2017財(cái)年結(jié)束時(shí)可以“收支平衡”。同期，作為競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，萬(wàn)達(dá)城僅少部分開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)，“群狼斗好虎”之勢(shì)尚未形成；已經(jīng)開(kāi)業(yè)的幾家，業(yè)內(nèi)人士也委婉評(píng)價(jià)，“與迪士尼還有很大差距”。
也就是說(shuō)，在文旅綜合體方面，萬(wàn)達(dá)的運(yùn)營(yíng)能力、經(jīng)驗(yàn)值，和其在商業(yè)地產(chǎn)上的表現(xiàn)，是不好比的。
同時(shí)，地方政府在萬(wàn)達(dá)文旅項(xiàng)目中要求配建的五星級(jí)酒店等設(shè)施，會(huì)不會(huì)讓萬(wàn)達(dá)不勝其重？要知道，目前萬(wàn)達(dá)城大多選址二三線(xiàn)城市，但并非所有城市、所有地段都適合建五星級(jí)酒店、并能帶來(lái)盈利。
數(shù)據(jù)上看，酒店板塊早就是萬(wàn)達(dá)的“后腿”。從融創(chuàng)的收購(gòu)公告中也可看出，這次收購(gòu)的76家酒店組成的酒店項(xiàng)目，2016年ROE（凈資產(chǎn)收益率）僅為2.61%；萬(wàn)達(dá)酒店發(fā)展2016年年報(bào)也顯示，該公司年度營(yíng)業(yè)額銳減82%。
更重要的是，廣泛“鋪攤”帶來(lái)的負(fù)債高企，也成為萬(wàn)達(dá)實(shí)實(shí)在在的壓力。一旦國(guó)家加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)金融信貸政策的調(diào)控，萬(wàn)達(dá)就可能面臨較大資金壓力和財(cái)務(wù)成本壓力。換句話(huà)說(shuō)，萬(wàn)達(dá)已經(jīng)到了不得不“去杠桿”的階段。
也難怪有人戲謔：“當(dāng)孩子養(yǎng)，當(dāng)媳婦夸，當(dāng)豬賣(mài)，乃首富之道。”
對(duì)于融創(chuàng)來(lái)說(shuō)，這次收購(gòu)的目的，已經(jīng)在公告中直言不諱——此次合作，以合理的成本，“為本公司補(bǔ)充大量?jī)?yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備和物業(yè)資產(chǎn)，將為本公司未來(lái)持續(xù)健康發(fā)展提供巨大的支撐”。
說(shuō)白了，看似買(mǎi)文旅項(xiàng)目，實(shí)則買(mǎi)入的是土地儲(chǔ)備。
也許有人會(huì)說(shuō)，公告里說(shuō)了，文旅項(xiàng)目交割后，維持“品牌不變、規(guī)劃內(nèi)容不變、項(xiàng)目建設(shè)不變、運(yùn)營(yíng)管理不變”，“項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理仍由萬(wàn)達(dá)公司負(fù)責(zé)”，并不能說(shuō)萬(wàn)達(dá)放棄了文化旅游。
但說(shuō)真的，未來(lái)是不是繼續(xù)由萬(wàn)達(dá)來(lái)運(yùn)營(yíng)，還真不好說(shuō)。畢竟，萬(wàn)達(dá)和地方政府簽的協(xié)議是一體化的，由萬(wàn)達(dá)來(lái)投資、運(yùn)營(yíng)。如果說(shuō)走就走，怎么對(duì)地方政府交待呢？浸淫商場(chǎng)多年的王健林，能不深諳此道？
上市
若說(shuō)萬(wàn)達(dá)放棄這些項(xiàng)目?jī)H僅是因?yàn)椴缓酶桑沁€是就看小了。至于原因，江湖上有各種傳說(shuō)。其中，著急把萬(wàn)達(dá)商業(yè)送上A股市場(chǎng)，或許是一種比較靠譜的說(shuō)法。
王健林明確說(shuō)了，這次回收資金，全部用于還貸；萬(wàn)達(dá)商業(yè)計(jì)劃今年內(nèi)清償絕大部分銀行貸款。通過(guò)這次資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓?zhuān)f(wàn)達(dá)商業(yè)負(fù)債率將大幅下降。
萬(wàn)達(dá)商業(yè)究竟有多少債務(wù)，以至于要著急變現(xiàn)呢？答案是：截至2017年一季度末，5446.03億，資產(chǎn)負(fù)債率70.61%。此次交易獲得的631.7億元，可以讓萬(wàn)達(dá)商業(yè)負(fù)債率降低8個(gè)百分點(diǎn)。
2014年12月，萬(wàn)達(dá)商業(yè)曾在香港上市。后由于在港股被低估， 2016年9月正式完成私有化，繼而尋求在A(yíng)股上市。目前，萬(wàn)達(dá)商業(yè)正在A(yíng)股排隊(duì)IPO，排在第65名。
這次交易能怎樣幫到萬(wàn)達(dá)商業(yè)的A股之路？至少兩個(gè)方面：一是下調(diào)資產(chǎn)負(fù)債率，二是剝離地產(chǎn)相關(guān)資產(chǎn)，以此獲得更好的資產(chǎn)評(píng)估。此前，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)管理層就對(duì)外說(shuō)過(guò)，萬(wàn)達(dá)商業(yè)“不希望被劃入房地產(chǎn)板塊”，因?yàn)槟壳胺康禺a(chǎn)公司IPO發(fā)行幾乎處于停滯狀態(tài)。
然而，留給萬(wàn)達(dá)的時(shí)間并不多了。據(jù)《萬(wàn)達(dá)商業(yè)私有化募資推介書(shū)》顯示，如果私有化完成兩年后（2018年9月底）不能登陸A股主板，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)將面臨回購(gòu)款、利息以及相關(guān)費(fèi)用的支付，這對(duì)萬(wàn)達(dá)短期流動(dòng)性是巨大威脅。
這或許可以一定程度上說(shuō)明萬(wàn)達(dá)的“焦急”。與融創(chuàng)的聯(lián)合公告寫(xiě)道，“雙方同意在7月31日前簽訂詳細(xì)協(xié)議，并盡快完成付款、資產(chǎn)及股權(quán)交割。”
這距離雙方交易，也就是一個(gè)月而已。
海外
很多觀(guān)察都已經(jīng)點(diǎn)出，現(xiàn)在的萬(wàn)達(dá)，一方面在在國(guó)內(nèi)賣(mài)賣(mài)賣(mài)，追逐輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，八成項(xiàng)目已經(jīng)出售；一面卻在國(guó)外買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)，加緊布局。
其實(shí)，隨著萬(wàn)達(dá)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，對(duì)相關(guān)資產(chǎn)的剝離早已在進(jìn)行。
比如，2015年8月，萬(wàn)達(dá)商業(yè)公開(kāi)披露了3次股權(quán)轉(zhuǎn)讓及輕資產(chǎn)合作框架協(xié)議，先后累計(jì)出售常州、梅州、連云港等地15個(gè)萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)項(xiàng)目的全部股權(quán)，交易對(duì)價(jià)總計(jì)約131億元；2016年10月，萬(wàn)達(dá)將旗下旅行社資產(chǎn)整體轉(zhuǎn)讓給同程旅游。
現(xiàn)在回想王健林關(guān)于“輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)”的論述，可能又別有一番深意——他說(shuō)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)的最高境界就是“空手道”，是有了品牌，有了能力，一分錢(qián)不出憑品牌就能掙錢(qián)。要做到這個(gè)境界是極難的。
王健林曾經(jīng)對(duì)《中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊》表示，萬(wàn)達(dá)正在向跨國(guó)企業(yè)轉(zhuǎn)型。當(dāng)海外利潤(rùn)達(dá)到三分之一左右的時(shí)候，這就是萬(wàn)達(dá)成為跨國(guó)企業(yè)的標(biāo)志。
實(shí)際上，自2012年5月收購(gòu)全美第二大院線(xiàn)AMC以來(lái)，僅根據(jù)公開(kāi)信息梳理，萬(wàn)達(dá)海外收購(gòu)及投資就超過(guò)2300億人民幣；2016年則成為萬(wàn)達(dá)海外并購(gòu)最多的年份，一共并購(gòu)了十幾家海內(nèi)海外企業(yè)。
如此看來(lái)，萬(wàn)達(dá)更多地將其雄心壯志投向了海外？
就拿這次賣(mài)掉的文旅項(xiàng)目來(lái)說(shuō)，萬(wàn)達(dá)已經(jīng)在法國(guó)巴黎、印度哈里亞納邦，分別布局了萬(wàn)達(dá)城；其中巴黎項(xiàng)目總投資超過(guò)30億歐元，是歐洲最大的旅游投資項(xiàng)目；印度項(xiàng)目也是印度目前的最大投資。
再說(shuō)酒店，現(xiàn)在萬(wàn)達(dá)已是全球最大的五星級(jí)酒店業(yè)主，開(kāi)業(yè)了100多家五星級(jí)酒店，在建的還有一百多家。在倫敦、芝加哥、洛杉磯、悉尼等城市的地標(biāo)地段，都有萬(wàn)達(dá)酒店。只不過(guò)，現(xiàn)在萬(wàn)達(dá)的logo要從國(guó)內(nèi)撤下，更多地掛在海外的門(mén)面上了。
繼續(xù)？
萬(wàn)達(dá)與融創(chuàng)631.7億元的交易金額，足以清償萬(wàn)達(dá)商業(yè)絕大部分銀行貸款嗎？同時(shí)，萬(wàn)達(dá)集團(tuán)也將大幅減債，計(jì)劃三年左右清償集團(tuán)層面金融機(jī)構(gòu)債務(wù)。那么，萬(wàn)達(dá)會(huì)繼續(xù)出讓資產(chǎn)嗎？
如果萬(wàn)達(dá)繼續(xù)出讓資產(chǎn)，則有可能放大外界對(duì)萬(wàn)達(dá)的債務(wù)壓力的想象。試想，假如一個(gè)經(jīng)營(yíng)30年、資產(chǎn)8000億規(guī)模、在中國(guó)商界舉足輕重的企業(yè)遭遇了這種情況，背后會(huì)是什么原因？
這不得不讓人聯(lián)想到6月22日那天萬(wàn)達(dá)遭遇“股債雙殺”的風(fēng)波，雖然這部分我們之前已經(jīng)寫(xiě)過(guò)了（【經(jīng)濟(jì)ke】萬(wàn)達(dá)、復(fù)星股票驚魂背后：金融監(jiān)管再升級(jí)）。
其實(shí)，略微留意就會(huì)發(fā)現(xiàn)，不只是萬(wàn)達(dá)在改善負(fù)債率，也不只是萬(wàn)達(dá)在賣(mài)賣(mài)賣(mài)——
恒大通過(guò)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，努力降低負(fù)債率，截至6月底贖回了全部“永續(xù)債”；7月4日，SOHO中國(guó)宣布啟動(dòng)北京光華路SOHO、上海凌空SOHO兩個(gè)項(xiàng)目的整售；而過(guò)去一直給人以“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”印象的復(fù)星，最近也在“整體降低負(fù)債率”、“負(fù)債結(jié)構(gòu)得到了很大改善”（郭廣昌 語(yǔ)）。事實(shí)上，去年12月，復(fù)星就30億美金出售了美國(guó)特種險(xiǎn)Ironshore100%股權(quán)、同時(shí)作價(jià)53.3億出售上海外灘置業(yè)50%權(quán)益。
春江水暖鴨先知。這一次，中國(guó)最聰明的商人們預(yù)知了什么？
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